德必文化踩雷IPO，贾跃亭老乡贾波的园区资本梦

新冠疫情汹汹，也挡不住创业公司的上市热情。

2月7日，上海德必文化申请创业板上市，拟发行1347.4万股，募集资金5.7亿元。

从披露的招股书来看，作为一家文化创意产业园区的运营服务商，德必以“二房东”模式进行轻资产扩张，目前签约运营70多个园区，管理物业面积100多万平方米，服务上万家文创企业，其中不乏大众点评、滴滴出行等知名公司。

楼市资本论注意到，德必文化成立于2011年，早在2018年底就开始筹备A股上市。公司实控人贾波，是山西运城人，与妻子李燕灵合计持股56.04%。

贾波这次携德必文化IPO，欲借助资本力量实现人生梦想引起不少争议；除了账上4.2亿的理财闲钱外，还有其承租运营的多个园区项目，存在产权不全、抵押甚至被查封等隐患，随时都有可能爆雷。

这让人不由联想到他的山西晋南老乡贾跃亭，十年前也是通过创业板上市，开启了乐视控股的资本狂欢，随后坠入危机深渊。

【一】晋南二贾，不以成败论英雄

贾波毕业于中国传媒大学新闻专业，曾任职于中央电视台、广西北海电视台、山西运城电视台。此外有关他的就职和创业经历，信息廖廖。

楼市资本论梳理发现，贾波初次创业应该是在1994年，他和朋友开了家时装店，但生意并不好，还遭受过一场意外火灾，20万元库存毁于一旦。这对当时每月工资收入才400元的贾波来说，几乎是一个天文数字。

德必文化董事长贾波

为了还债，贾波第二年转行做广告，他在这个领域苦战四年，积累了人生第一桶金，还清了所欠债务；然后考入对外经贸大学学习国际经济，对人生再次充电。

毕业以后，贾波在2003年来到上海，成立德必集团，寻找新的创业机会。他先后投资过房地产、连锁酒店，2005年偶然接手一个老旧厂房改造项目，从此涉入文化创意产业园区。

贾波给公司起名德必，取自《论语》“德不孤，必有邻”，希望汇聚有德之人，共同创业。他的合作伙伴中，不乏当年的中传同学，也包括他的妻子李燕灵。李毕业于武汉纺织工学院涉外会计专业，获中级会计师职称，曾就职于中国人民银行山西省运城支行。她2003年即加入德必，长期分管行政、人力等部门。

德集团副总裁兼首席人力资源官李燕灵

从贾波的创业简历来看，与山西老乡贾跃亭颇多共同之处：

一是同姓同乡的晋商大贾。

贾跃亭是山西临汾人，后来做了运城女婿，并且在运城创业开了第一家公司，和贾波同属晋南老乡。1995到2000年，在山西运城电视台当了5年总编室主任。两人都姓贾，都是从山西白手起家，然后转战京、沪等一线城市，打造自己的商业王国。作为成功的晋商，两人都怀有浓郁的乡土情结：贾跃亭赚钱后曾花80余万给村里打了一口新机井，并拟建敬老院回报乡里；贾波则出任上海晋商会副会长，并将这头衔挂在个人微博上。2014年，山西官员申维辰落马，贾波还在微博上发出一声叹息。

二是同为融资高手。

贾跃亭擅长融资。有人统计，他在最近十年里，以各种手段融资上千亿元，就连运城老乡孙宏斌这样的江湖老手，也被贾轻松套走168亿战略投资。为打造乐视“平台+内容+终端+应用”的生态系统，贾跃亭疯狂烧钱，败光了所有融资，目前深陷债务危机，走上“为梦想窒息”的不归路。

贾波的融资手段也不遑多让。德必文化目前已完成三轮融资：A轮获联合投资2.8亿元，B轮获得阳光产险的1.5亿投资；2016年C轮又获得招商致远资本的1.99亿投资，被视为千亿级办公服务市场的领导品牌；这次IPO如果成功，又可筹集资金5.7亿元。

三是同赴创业板上市。

贾跃亭2004年创建乐视网，2010年在创业板上市，融资6.81亿元，由此开始转进电视、手机、新能源汽车等新业务，上演疯狂的跨界扩张。十年后的今天，贾波携德必文化闯关创业板，能否由此实现资本梦想，开启其财富人生的新阶段，值得观察。

晋商大贾！在历史上创下很多商业传奇，而且不以成败论英雄。

如今，晋南先后走出贾跃宁、贾波二位大贾，表明晋商后继有人。在楼市资本论看来，不管他们最终命运如何，都是山西这片黄土地的枭雄。

【二】“二房东”4.2亿闲钱理财，却急IPO？

中国文化创意产业园区建设起步于1990年代，2012年后出现井喷态势，到2015年时，全国正常运营的园区已经超过2500个。

德必很幸运地抓住了这一波机会，在国内完成了上海、北京、杭州、深圳等主要城市的业务布局，并将触角延伸至伦敦、新加坡、纽约和以色列特拉维夫等地。据招股书，截至2019年9月底，德必文化承租运营40个园区，还受托和参股运营多个园区，打造出“德必易园”“德必WE”“德必运动LOFT”等系列品牌，管理园区面积达100多万平方米，服务超过10000家文创企业。

轻资产模式是德必的扩张利器。以贾波最擅长的“承租运营”为例，他聚焦于城市老旧厂房等建筑物，先与物业产权方或出租方签订长期房屋租赁合同，约定续租期、优先续租权等条款，最大限度保障项目能够长期正常运营；然后重新规划建设，将承租物业改造为文化创意产业园区；最后通过招商运营，获得租金和各项增值服务收入。

这种商业模式就是通常说的“二房东”，租赁收入也就因此成为德必最主要的收入来源。据招股书，2016年-2019年前三季度，德必文化营收分别为5.05亿、6.06亿、7.71亿和6.7亿元，净利润分别为5373.5万、2185.84万、5516.46万和7439.18万元。其中，租凭服务占到主营业务收入的80%以上，另有17%-18%来自会员服务。

德必虽然是轻资产运营，但资金压力不小。2016年-2019年前三季度，公司资产负债率分别为69.24%、57.11%、43.27%和40.72%，尽管杠杆逐年下调，流动负债仍然居高不下，分别为 4.6亿元、5.3亿元、5.6亿元和5.58亿元。此番上市融资，缓解债务压力的意图明显。

让楼市资本论奇怪的是，这次IPO拟筹钱5.7亿元，除了拓展新业务，其中有1.7亿元用于补充流动资金。而截止2019年9月30日，德必文化的理财金额有4.26亿元，占流动资产的比例为67.71%。有着这么一笔理财资金，德必文化为何还要募资1.7亿补充流动资金？着实令人费解。

另外，在2017年至2019年前三季度期间，德必文化银行理财产品的收益分别为161.55万元、495.47万元和990万元，分别占当期净利润的7.39%、8.98%和13.3%。也就是说，公司前三年做出的业绩，大约10%左右是靠理财得来的。难不成，德必文化是不舍得如此高的业绩收益么。

【三】潜在风险！多个问题园区可能随时爆雷

除了资金压力，德必文化在运营上还面临诸多不确定性。

中国目前文化创意产业园区，多系对城区老旧厂房等存量资产的改造利用，历史遗留问题不少，很多项目都是在政策默许下“打擦边球”。

在这种大环境下，德必也很难幸免。据招股书，截至2019年9月30日，德必文化承租运营的40个园区中，有17个项目的土地使用权，系产权方以划拨方式取得；有25个土地实际使用情况与规划用途不一致。

德必文化在招股书中，坦承部分园区存在历史隐患，有可能随时爆雷：

1、位于北京市朝阳区东风南路 8 号的东枫德必 WE"园区。相关物业已于 2017 年底竣工，但业主东风农场迄今仍未办妥房屋所有权登记，尚未取得产权证书。

2、位于上海市长宁区天山路 1900 号的天杉德必易园园区。租赁房产属于在建工程，业主珀丽置业依据法院裁定获得物业经营使用权，因历史原因尚未取得产权证书。

3、位于上海市闵行区申长路 518 号的德必虹桥绿谷 WE"园区。租赁房产中，部分物业被产权方上海新湖房地产开发有限公司抵押给银行，未来若产权人无法按时还本付息，可能导致物业所有权人变更，从而影响园区运营管理。

4、位于上海市长宁区愚园路 716 号的德必愚园1890园区。承租房屋已被江苏省无锡市中级人民法院查封，目前虽未影响到房屋的实际使用，但未来怎么样，很难说。

楼市资本论看来，除了这些随时都有可能爆雷的潜在风险，德必文化当前迫切需要解决的，还是疫情防控下的运营难题。

新冠疫情爆发以来，消费一线的中小企业首当其冲，园区、卖场等租凭物业大面积减免租金，各行各业推迟复工，这一系列问题最终传导到园区运营管理服务商德必文化身上，都需要贾波做出妥善应对。