富力低效扩张迷局！高周转负债近3000亿，半月两起伤亡事故

3月20日，广州房企富力地产发布2018年全年业绩，去年实现权益协议销售金额1311亿元，同比增长60%，首次突破千亿销售大关。

楼市资本论获悉，富力董事长李思廉在业绩会上表示，今年仍将继续走高周转路线，锁定销售目标1600亿，增速22%。

这在千亿房企中属于较高增速。为此，富力全年计划推盘200个项目（去年推盘155个），预计货值3000亿元，拟交付可售面积920万平方米。

在目前的楼市下行周期，高周转扩张模式风险激增。楼市资本论注意到，就在3月份，富力旗下开发项目接连爆出两起死亡事故，暴露了其高周转扩张的致命软肋。

从年报来看，富力在销售规模扩张的同时，盈利能力并没有同步增长；债务总量却已激增到2900亿，净负债率高达184%。资金链持续承压下，富力密集举债，致使财务成本剧增，又反过来大量侵蚀盈利，形成低效扩张的劣循环。

【一】高周转致违规和事故频发

意外频发，是富力地产久治不愈的顽症。

据住房和城乡建设部发布的工程质量安全监管事故快报，3月29日，福建省龙岩市新罗区建发富力·玺院B标段公共门厅及电梯轿厢工程项目，发生高处坠落事故，死亡1人。

该项目建设单位龙岩利荣房地产开发有限公司系广州富力地产旗下子公司。这是富力地产今年3月份的第二起死亡事故。

楼市资本论发现，此前在3月14日，天津静海县富力新城雍景豪庭四期工程发生高处坠落事故死亡1人。施工总承包单位为广州天力建筑工程有限公司，系富力地产全资子公司。

半月时间连发两起死亡事故，绝非偶然。这一痼疾困扰富力地产已经很长时间了，早在去年8月，针对外界对其意外频发的质疑，董事长李思廉坦承“这在行业中不是常态”，但他认为富力“在这方面所作的准备是足够充分的”。

然而，准备足够充分的富力，并未能遏止意外事件的高发态势。楼市资本论简单梳理发现，去年下半年至今，富力各类违规和死人事件就有：

6月，河北省住建厅查处27个安全隐患突出的项目并下发行政执法建议书，其中包括富力两个项目，皆为广州天力施工；同期，江苏镇江的富力长江府涉嫌无证施工违规被查。

8月，山东菏泽的富力城项目在未取得许可证的情况下，涉嫌向买受人收取购房订。

9月，福建省住建厅通报14家违法违规房地产开发企业，富力旗下的莆田富力房地产上榜。

10月，广州梅县富力城D区17栋项目发生事故致1人死亡。

11月，富力地产南昌工地一位农民工非正常死亡。

加上今年3月这两起死亡事故，富力事故和违规频率之高，在千亿房企中极为罕见。分析人士普遍认为，这是其高周转并发症集中爆发的结果。

楼市资本论认为，富力如果真想根治意外事件，有必要从源头着手，认真反思并补齐现有高周转模式的短板。否则，在其规模扩张路上，类似事故和违规行为还会持续上演。

【二】盈利停滞不前的低效扩张

富力的第二大软肋是盈利能力停滞不前，并没有随规模同步扩张。

从年报来看，富力去年跨过千亿门槛，实现权益销售1311亿，增长60%；但与此同时，毛利率高达40%左右的富力，到手的净利润只有87.28亿元，同比下跌近60%。

规模大增而利润大减，正负两个60%，显示富力去年的规模扩张，是一种“面子好看而里子难堪”的虚胖。

楼市资本论研究院盘点富力2014-2018年这五年的盈利情况，发现其净利润分别为52.21亿、56.16亿、67.56亿、214.2亿、87.28亿；远远落后于同期销售规模的扩张。

从富力地产这五年销售与净利润的对比来看，只有2017年净利润大幅上升。这种非正常增长来自于收购万达酒店的“一次性议价收购收益”。富力当年斥资189亿接手74家万达酒店和写字楼资产，产生131.08亿元“议价收购收益”，使其净利润暴增，达到214.24亿元。

楼市资本论注意到，财报显示，在完成对万达酒店的收购后，富力持有89间酒店，总客房数量26865间。目前这些酒店的收益和运营已并入2018年财报中。如果将这部分收益剔除，2018年富力地产净利润83.31亿元，与2017年的83.17亿元基本持平。由此不难看出，富力房地产开发主业尽管去年增加了60%，但盈利仍在原地踏步，基本属于低效扩张。

对此，富力高层在业绩会上解释称，利润增长迟缓主要是因为规模扩大后，费用开支大幅增加，以及债务激增后融资成本上升所致。

【三】负债2963亿，偿债压力山大

债务是富力的第三条软肋，这个问题同样困扰富力多年了。

去年11月，楼市资本论曾以《富力地产负债2700亿，等同广州市负债限额！深陷高周转旋涡》为题，剖析其负债高企，净利润不够付利息等深层次问题。

富力的高负债历史可以追溯到2005年。彼时，富力刚刚完成港股上市，正赶上国内房地产市场上升周期，在各地激进拿地，使其债务大幅攀升。仅两年时间，净负债率便从2005年的20.5%，攀升到2017年的139.5%，此后便一直居高不下。

最近三年，富力的净负债率分别为：2016年159.9%、2017年169.6%、2018年184%，仍在高位持续攀升，看不到缓解迹象。

楼市资本论发现，截至2018年底，富力地产总负债高达2963亿元，尚未偿还的贷款共计1633亿元，其中长期借款1109.48亿元，短期负债523.5亿（包括短期借款和一年内到期的长期借款），而同期持有现金仅347亿元（包括受限制现金149亿元），无法覆盖短期债务。

对此，富力在年报中坦承，企业面临比往年更大的偿债压力。然而，其高管却在业绩会上表示，富力短期负债压力已经基本解决。他的理由是，523亿元短期债务中，包括一些开发贷，今年到期债务只有160亿元，账面现金足以应付。

【四】密集融资推高财务成本

面对债务高压，富力地产试图通过努力回款改善公司资金状况。其回款率去年接近90%，但资金面并没有得到明显改善，甚至还在持续恶化。

尽管富力高管宣称公司账面现金足以应付到期债务，但楼市资本论注意到，为缓解资金缺口，支撑业务正常运营，富力通过各种融资渠道频繁举债，借新还旧。据《长江商报》统计，富力去年开启境内外融资通道，通过短债、发行ABS以及发行新H股等方式，融资近800亿元。其中仅下半年的大额融资就有：

9月7日和12日，富力地产共有两期ABS项目获受理，拟发行总金额为86.62亿元；

9月20日，富力地产获准发行一笔金额2亿美元、利息8.875%的优先票据；

10月8日，富力地产公开发行不超过130亿元公司债券计划获得批准；

11月5日，富力地产发布增股融资公告，计划发行不超过8.06亿股，以当日收盘价12.14港元计算，融资额近100亿港元。

进入2019年，随着国内资金市场转向充裕，富力抓紧市场窗口机会密集融资。据4月4日最新公告，截至今年3月底，富力借款余额约1875.82亿元，较去年末的1632.39亿元净增243.43亿元，占到公司净资产（698.30亿元）的20%。

楼市资本论注意到，这三个月累计243.43亿元的新增借款中，超短期融资券、境外优先票据共计191.58亿元，占比高达78.7%。

正是这两类融资，使得富力财务成本急剧增加。年报显示，去年由于超短期融资、海外融资大幅增长，富力的财务成本达到52.12亿元，同比增长211.54%；从而导致其大量利润被侵蚀，使盈利能力停滞不前。

至此不难看出，新晋千亿房企富力，其实已经陷入低效扩张的循环怪圈：规模急速扩张致债务高企，密集融资又推高财务成本，最后利润被大量侵蚀，形成低效扩张。

高周转模式下的富力，尽管面对盈利能力、资金压力等重重困难，但并没有放缓扩张步伐，今年预计投资400亿元拿地扩张。

去年四季度，当郁亮喊出“活下去”时，富力董事长李思廉清楚地意识到，万科自己肯定能活下去，郁亮“是在提醒我们要活下去”。

楼市资本论认为，富力活下去的关键，就在于破除债务高压，解开低效扩张的死循环。相信在地产老将李思廉的带领下，富力终能找到迷局出口，打开囚笼困境，回归良性扩张的正途。