陈耀忠改制后再革命，长城物业IPO帐面现金仅3.6亿

7月26日港交所物业股，纷纷大跌，有龙头股甚至跌了二成。

在这逆市之际，尽管年近花甲的董事长陈耀忠离退休不远，此番长城物业IPO陈还是要拼劲一搏。可以说，这是自1993年公司改制以来，最重要的二次革命。

6月16日，长城物业在港交所递交招股书申请上市，也第一次向外界揭开这家国内规模最大独立第三方物业公司的真实面貌。

楼市资本论注意到，尽管早在2017年长城物业就官宣了筹谋A股上市的消息，但四年过去了，此次招股书中，还是暴露出公司存在营收过于依赖物业管理业务、毛利率较低等问题。

而对于笃信“心生万法”哲学理念的陈耀忠来说，面对现实的资本市场，不知能否做到“心诚”就能“灵”。

截至2021年3月，期末帐上现金等价物仅为3.66亿元，撑起全国的摊子的确不容易。不如碧桂园服务、建业新生活等同行之外，对比自身一年内到期的13.3亿元金融负债，压力着实不小。

在楼市资本论看来，要面对股权分散1大隐患和收缴率低、毛利率低和流动资金风险3大隐忧的长城物业想要成功上市，恐怕不容易。

陈耀忠

【一】热衷哲学的陈耀忠仅持股7%有隐患

楼市资本论了解到，早在1987年，长城物业就以拥有国企背景的“长城地产房产管理部”前身诞生；直到1993年通过公司制改造，才正式成立了长城物业管理公司。彼时，说是物业管理公司，管理的不过是深圳长城大厦的一栋楼。

就在同一年，深圳小伙陈耀忠也以部门经理的职位加入了长城物业，开始了长达28年与之相伴的职业生涯史。

尽管外界对陈耀忠的印象多为真诚内向、不善言辞，但陈在事业上却颇有手腕——1996年，陈耀忠便成为了长城物业的一把手，并2年后完成了公司的股份制改革。

不仅陈耀忠自己从“打工人”变成了公司的实控人，公司早期的大部分员工也借此实现了财富自由。

据媒体报道，当年长城物业拿出了不菲的利润来推进员工持股计划，一个普通工程师年终就能拿到大笔分红，不少清洁员、保安等早期员工，都早早在深圳买房买车。

这样的企业改制，也给如今长城物业上市留下了一大隐患——从股权结构来看，七个主要股东中的5个熙城系，均是员工持股平台，公司个人股东高达近200人，股权结构复杂。

就算成功上市，作为掌舵人的陈耀忠持股占比仅7.72%，如此分散的股权必然为公司今后重大发展决策埋下隐患。

在陈耀忠的带领下，长城物业也从偏居深圳走向全国，甚至连2008年北京奥运会国奥村也是其服务的项目。

一方面与陈耀忠的勤奋分不开，据媒体报道，陈是个实实在在的工作狂，经常回凌晨给员工发邮件安排工作，或是半夜打电话沟通。

另一方面，陈耀忠非常爱看书，尤其是管理类和传统文化书籍。2017年，陈耀忠更是参加了“致良知四合院”学习，学习了“心-道-德-事”四部曲，并将该学习理念引入到了公司管理中，提出了长城物业的3.0战略——构筑心与心的链接，让“陌生人社区”变成“熟人社区”。

陈耀忠在2018年致良知雁栖湖论坛发言

然而楼市资本论却注意到，备受陈耀忠推崇的致良知四合院，从19年开始，多次陷入“精神传销”、财务收支造假等负面消息中。

尽管 “致良知四合院”将自己介绍为一个“以王阳明心学为核心”的非盈利性“学习型”组织，但实际上该项目入会费高达300万元，每次课程培训费也少则3000元多则上万元。

而对于参加致良知培训项目的公司员工而言，整个培训方式、宣导思想也颇受质疑，被指涉嫌“精神传销”。

楼市资本论看来，汲取古人思想智慧的初衷固然是好的，但如此这般让员工参与甚至被质疑为“精神传销”，恐怕是不妥的。

【二】长城物业的3大隐忧

招股书显示，作为目前国内规模最大的独立第三方物业企业，截至2021年3月31日，长城物业拥有708个在管项目及855个合约管理项目，在管总建筑面积为1.15亿平方米，合约管理总建筑面积为1.53亿平方米，在一众依赖母公司的物企中表现颇为亮眼。

但楼市资本论深入探究发现，也因为没有母公司的庇护，在如今房地产行业波诡云谲的背景下，长城物业有三大隐忧。

隐忧一：物业费收缴率偏低

招股书显示，长城物业近三年收入分别为24.04亿元、28.10亿元、30.36亿元；从具体业务来看，收益主要来自于物业管理服务、地产开发商增值服务、社区增值服务及专业服务四条业务线。

楼市资本论认为，尽管长城物业凭借强有力的成本控制能力，确保了营收的增长，但更为重要的开源问题却没有实现——物业费难以提高。

据招股书，近三年，长城物业平均物业管理费分别约为每月每平方米1.9元、1.8元、1.8元，远低于2020年百强物企整体平均3.84元/㎡/月的物业费水平。

原因很简单，物业管理服务属于劳动密集型行业，人力成本快速上涨，但物业费却受相关部门严格管控难以提高，显然将对整体经营业绩和财务状况造成不利影响。

更为不利的是，长城物业的收缴率也较低，其收缴率在去年才超过80%，而2020年百强企业物业服务费收缴率均值为93.57%。2018-2020年，长城物业的物业管理费收款率分别为76.1%、78.6%、81.1%。

可见，长城物业想多赚钱不容易，收钱也不容易，而这或与长城物业的服务水平有关。

通常情况，收缴率与物业公司的服务水平挂钩，提升收缴率的前提通常需要企业不断提供相匹配的服务能力。

在楼市资本论看来，以入局较早的优势抢占规模上市，长城物业占据了一席之地。但对于物业股估值更为看重的增值服务，长城物业却长期处于低位，暴露了其作为独立第三方物企业的局限性，尤其是在港交所新规的要求下，规模论变得不再行之有效，特别是难以提高也难收上来的物业费，将成为长城物业IPO路上的一个大问号。

隐忧二：毛利率低于行业平均水平

事实上，过度依赖物业管理服务，给长城物业带来的负面影响已经显露出来——长城物业的毛利率低于行业平均水平。

2018—2020年，长城物业整体毛利率分别为17.0%、18.3%、21.0%，而2020年在港上市的物管公司该项数据平均值为28.6%。

而与其规模相当的物管公司相比，也有不少差距；华润万象服务和永升生活服务2020年毛利率分别为27%，和31.4%。

一方面是因为，2018—2020年期间，长城物业不足10%的公共物业服务毛利率，拉低了整体水平。

另一方面，则是长城物业的社区增值服务排名倒数。

要知道，社区增值服务作为高毛利率业务，毛利率水平一般能够达到40%-50%；但长城物业最高不过30.2%水平，可以说大大拉低了资本市场对于长城物业发展前景的想象空间。

楼市资本论认为，当前行业已进入冷静调整新周期，从对行业的整体看好细化到对每家公司的考察，其中增值服务正是物管企业重要的品牌护城河之一；一方面可以提升单位在管面积的盈利能力，开拓基础物业费之外的价值创造途径，另一方面充分利用物管与业主之间的紧密联系，彰显物管公司作为平台和流量入口的价值。

而对于增值服务“拉垮”的长城物业来说，要得到资本市场的正向反馈，是面临的一个重大难题。

隐忧三：面临流动资金风险

楼市资本论注意到，长城物业的另一财务风险则是面临流动资金风险——资本负债比率高达33.4倍。

要知道，尽管短期借款容易获得，但资本成本也高很多；而这也意味着长城物业短期内偿还的债务较多，这样对于企业的正常经营情况，也会产生巨大的资金压力；流动负债占比过高，也会影响企业的偿债能力。

楼市资本论了解到，长城物业在报告期内流动比率保持在1，截至2021年3月，期末现金等价物为3.66亿元，手握现金相比同行不算充沛。与此同时，长城物业的金融负债中，一年内到期的额度高达13.3亿元，占总金融负债的比例高达95.5%

以2020年末数据对比来看，长城物业为5.14亿元，碧桂园服务则是152.15亿元，在管面积稍小些的建业新生活也达到了22.18亿元。

而从长城物业面临的纠纷来看，多是长城物业作为原告，提出让对方缴纳物业管理费、滞纳金的诉讼请求，对方则质疑长城物业行使管理责任不到位。

据媒体报道。长城物业共涉及司法案件超600宗，历史被执行人8次，历史被执行总金额超40万元。2018年、2019年、2020年，长城物业接收到的法律裁判文书分别为76份、101份、113份，呈现逐渐增多的趋势。2021年过去不到一半，已涉案121起。

而这显然和陈耀忠提出的，“以至诚之心，推动心与心的链接，提高物业服务品质”形成了鲜明的对比。

在楼市资本论看来，目前，至少有21家物业企业向港交所递表，处在排列上市之列，扎堆的物业股，能否受到资本青睐，主要还取决于企业自身实力。尤其是物业行业马太效应愈加显著，资金更加追捧大市值高增长的物业上市公司。

尽管长城物业凭借先起跑的优势，却一直没有在资本市场抢占先机。如今，物业类股票从去年的香饽饽，到今年持续下跌，甚至龙头股票出现下跌打几折的情况。

陈耀忠没有赶上好时候上市，是长城物业最大的战略失误，一旦“逆水行舟”很容易被后来者超越。资本市场不等人，的确需要快马加鞭了。